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P2P公司新三板市场“类借壳”之面面观

进门财经2019-03-14 07:46:31

一、如何界定新三板借壳挂牌?

截至目前,出于认为新三板市场不存在借壳必要性,证监会与全国中小企业股份转让系统(以下简称“股转系统”)一直未对非上市公众公司借壳挂牌作出明确界定,也未出台监管意见。


但值得注意的是,2015年8月6日,股转系统官方微信公众号发布了一篇《新三板挂牌公司并购重组基本不涉“借壳”行为,审查效率持续提升》的文章,该文将借壳理解为“出现收购(即控制权变更)与重组(即主营业务变更)行为的交叉”,并指出截至2015年7月31日,新三板市场共有68家公司发生收购事项,159家公司涉及重大资产重组事项,其中绝大部分属于挂牌公司的产业整合行为,未出现收购(即控制权变更)与重组(即主营业务变更)行为的交叉,仅是单纯的公司控制权变动或资产结构调整。少数挂牌企业出现的收购与重组行为交叉的情形中,重组对手方与收购方无关联关系,或者置入资产体量很小。因此都不涉及所谓的“借壳”操作。


同时指出截止2015年7月31日新三板市场仅有2家公司【ST鼎讯(430173)、道从科技(430181)】在控制权发生变动的同时或控制权变动后,购买置入了来自于收购方及其关联方的大额资产。对于这两家公司的收购和重组行为,全国股转公司依据企业挂牌准入标准进行了审查。


笔者认为该文中对“借壳挂牌”的定义不具有法律效力,但对于如何认定新三板“借壳挂牌”具有一定的指导意义,即依照目前全国中小企业股份转让系统界定“借壳挂牌”需要满足收购(即控制权变更)与重组(即主营业务变更)两个条件。


具体到新三板借壳的基本步骤包括:取得挂牌公司的控股权、剥离挂牌公司的原有资产以及置入收购方的资产

总的来说,企业借壳新三板一般通过以下两种操作方式第一种是通过收购新三板企业股权的方式取得控制权,再用资产+增发股权买入新资产,反向并购借壳,原有资产在此方案中被置出;第二种是,买方通过参与挂牌公司的增发,注入现金,获得公司控股权,然后出售旧资产,购入新资产。


二、上市公司重大资产重组与非上市公司重大资产重组的区别

《上市公司重大资产重组管理办法(2014)》第十二条规定“上市公司及其控股或者控制的公司购买、出售资产,达到下列标准之一的,构成重大资产重组:

(一)购买、出售的资产总额占上市公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到50%以上;

(二)购买、出售的资产在最近一个会计年度所产生的营业收入占上市公司同期经审计的合并财务会计报告营业收入的比例达到50%以上;

(三)购买、出售的资产净额占上市公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末净资产额的比例达到 50%以上,且超过5000万元人民币。”第十三条规定“自控制权发生变更之日起,上市公司向收购人及其关联人购买的资产总额,占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的;”


《非上市公众公司重大资产重组管理办法》第二条规定“公众公司及其控股或者控制的公司购买、出售资产,达到下列标准之一的,构成重大资产重组:

(一)购买、出售的资产总额占公众公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报表期末资产总额的比例达到50%以上;

(二)购买、出售的资产净额占公众公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报表期末净资产额的比例达到50%以上,且购买、出售的资产总额占公众公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报表期末资产总额的比例达到30%以上。”


与新三板重大资产重组相比,上市公司规定的是总资产、净资产、营业收入等指标,而新三板取消了营业收入指标。证监会取消营业收入指标的初衷是因为新三板挂牌公司大多是中小微企业的特点,这类公司主营业务不稳定,应适当放宽条件。这项规定的缺陷在于使轻资产型互联网软件公司因不满足重大资产重组不构成借壳挂牌而免于审查。


因此笔者认为:该类企业即使未构成重大资产重组(因为往往置入的资产达不到公众公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报表期末资产总额的比例达到50%以上这一标准)也需要根据交易实质按照企业挂牌准入标准对其进行审查,并在重大资产重组中增加“购买、出售的资产在最近一个会计年度所产生的营业收入占挂牌公司同期经审计的合并财务会计报告营业收入的比例”的标准。


三、ST鼎讯(430173)—新三板首例成功借壳案

(一)通过协议转让取得控制权

依据鼎讯互动2014年半年报,截至2014年6月30日,曾飞、徐建、茅萧、胡剑峰、刘淑艳、董强、王嘉力、刘凯持股比例为61%、12%、10%、8%、6%、1%、1%、1%,收购人吴晓翔并未持有鼎讯互动任何股权。曾飞是鼎讯互动的控股股东及实际控制人。


2014年10月16日,曾飞将所持鼎讯互动15%的股权以协议转让的方式转让给李良琼;2014年11月21日,徐建、胡剑峰分别将所持鼎讯互动12%、8%的股权以协议转让的方式转让给王丽;2015年1月14日,李良琼、王丽分别将所持鼎讯互动15%、19.9%的股权以协议转让的方式转让给吴晓翔,吴晓翔持股34.9%;2015年2月12日,收购人吴晓翔与股份转让方曾飞、茅萧、刘淑艳签订《关于鼎讯互动(北京)股份有限公司之股份转让协议》。吴晓翔从曾飞、茅萧、刘淑艳手中收购(受让)鼎讯互动可转让股数155万股,每股股份的转让价格为1元。其中,收购曾飞持有的115万股流通股,收购茅萧持有的25万流通股,收购刘淑艳持有的15万流通股。


本次收购后,吴晓翔持有5,040,000股,持股比例50.40%,成为公司第一大股东,担任公司董事长职位,成为公司实际控制人;原实际控制人曾飞持有公司股份3,450,000股,持股比例下降至34.50%,且其将辞任公司董事长职务,进一步淡出公司经营决策和管理。收购报告书同时披露:未来12个月内,收购人吴晓翔拟择机将其控制的部分企业置入鼎讯互动,改善鼎讯互动经营情况、提高鼎讯互动盈利能力。至此,新的实际控制人已经控制了鼎讯互动。


(二)通过重大资产重组进一步扩大持股比例

2015年4月28日,鼎讯互动发行股份合计200,000,000股购买振业集团、李蓬龙及肖娜霞分别持有的广东欧美的60.00%、30.00%、10.00%的股权,即广东欧美合计100%的股权。新增股本占发行后总股本的比例为95.24%,实际控制人仍是吴晓翔,原公司实际控制人曾飞持股比例稀释至不到2%。


截至 2014 年 12 月 31 日,鼎讯互动资产总额为121.22万元,净资产为-94.32 万元,广东欧美账面资产总额为 29,744.92 万元。鼎讯互动拟购买广东欧美的交易价格为 20,000.00 万元。鼎讯互动本次交易购买的资产为广东欧美100%股权,依据《重组管理办法》第三十五条的规定,本次重组在依据《重组管理办法》第二条计算相关比例时,资产总额以被投资企业即广东欧美的资产总额和成交金额二者中的较高者为准。鼎讯互动本次交易购买的资产总额为 29,744.92 万元,占其最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例为 245.38%,已达到 50%以上,故根据《重组管理办法》第二条之规定,本次重组构成重大资产重组。


翻阅鼎讯互动主办券商中信建投证券出具的更正后的《独立财务顾问报告》,发现相比2015年4月30日发布的《独立财务顾问报告》,增加了整整一节关于“目标公司符合挂牌条件”的内容。符合股转系统此前宣布的“在审查中保持与挂牌准入环节的一致性,避免出现监管套利”的要求,并揭示了日后择机发布的“相关规则”大致轮廓。增加的一节内容包括“目标公司设立已满两年”、“公司业务明确,具有持续经营能力”、“公司治理机制健全,合法规范经营”、“股权明晰,股票发行和转让行为合法合规”、“主办券商推荐并持续督导”。广东欧美城借壳ST鼎讯受到了股转系统的“特别关注”,股转系统安排挂牌业务部和公司业务部两个部门共同负责审核,相当于分别按“挂牌”和“重组”两道流程进行审核。


四、P2P公司的“类借壳”

为什么P2P公司登陆新三板是“类借壳”而不是真正的“借壳挂牌呢”?因为P2P公司作为轻资产型公司往往只能满足借壳挂牌的第一个条件(控制权变更)而没有满足第二个条件(重大资产重组)。


P2P公司的“类借壳”的过程基本是一致的,首先取得挂牌公司的控制权,然后注入P2P资产,剥离原挂牌企业资产。取得新三板挂牌公司控制权的方式较多,有转让、定向增发、股份置换等多种方式,亦可多举齐下,主要还是看挂牌公司的资质以及收购方的资金情况。目前已有多家P2P公司通过“类借壳”登陆新三板,如翁立峰作为君安信(北京)科技有限公司控股股东和实际控制人通过股份转让获取嘉网股份(430498)的控制权,嘉网股份通过收购君安信(北京)科技有限公司(安心贷的运营公司)30%的股权置入P2P资产;邓巍、肖宪、杜云通过直接定增获取软智科技(832144)的控制权,大股东邓巍以30%的持股比例成为软智科技新的实际控制人,然后软智科技收购邓巍持有100%股权的北京钱得乐科技有限公司(金蛋理财的运营公司)等。下面笔者将以万惠网络为例,讲述P2P公司的“类借壳”过程。


(一)万惠网络通过协议转让取得控制权

2015年8月27日,广州市天锐科技股份有限公司(以下简称“天锐科技”)在全国中小企业股份转让系统发布《收购报告书》,报告书中载明收购人广州万惠网络科技有限公司(以下称“万惠网络”)、新余宝创网络科技合伙企业(有限合伙)(以下简称“新余宝创”)、侯梨智作为一致行动人以现金认购天锐科技 14,165 万股(其中万惠网络认购11,732万股,侯梨智认购2181.6万股,新余宝创认购251.4万股),发行价格每股1.2元,总认购金额16998万元。


本次收购前,万惠网络未持有公司任何股份,非公司现有股东,练旭明为公司的第一大股东及实际控制人。本次收购完成后,万惠网络将成为公司的第一大股东,持有公司股份共计11,732万股,占公司定向发行后股本总额的70%。 万惠网络的控股股东陈宝国成为公司的实际控制人。


《收购报告书》公告后,天锐科技的董事会、监事会以及管理层进行了一次“大换血”。2015年11月10日,天锐科技董事、高级管理人员、监事等先后辞职;2015年11月12日,天锐科技任命陈宝国为公司总经理,胡新为公司副总经理(胡新为PPmoney联合创始人),徐铁诚为公司财务总监、董事会秘书;2015年11月26日,任命陈宝国、胡新为公司董事,任命容赜、谢燕为股东代表监事。


(二)天锐科技收购万惠投资不构成重大资产重组

2015年11月12日,天锐科技发布《收购资产暨关联交易公告》。公告中载明万惠网络、广州玥轩网络科技有限公司、佛山万富网络科技合伙企业(有限合伙)(以下简称“佛山万富”)、佛山康宝隆网络科技合伙企业(有限合伙)(以下简称“佛山康宝隆”)将其所持有的广州万惠投资管理有限公司(以下简称“万惠投资”)合计100%的股权以100万元的价格转让给天锐科技。


万惠网络、佛山万富、佛山康宝隆均由公司实际控制人陈宝国控制,因此上述股权转让构成关联交易,不构成重大资产重组。收购资产公告同时认为万惠投资为一家从事互联网金融业务的企业,本次资产收购符合本公司向创新金融业务拓展的发展方向,为公司拓展创新金融服务业务的重要组成部分。


2015年11月26日,天锐科技股东大会通过《章程修正案》。公司更名为“广州万惠互联网金融信息服务股份有限公司”;公司经营范围增加“金融信息咨询;提供金融中介服务;接受金融机构委托从事金融外包服务;依托互联网等技术手段,提供金融中介服务(根据国家规定需要审批的,或审批后方可经营)”;公司的主营项目类别从“软件和信息服务业”变更为“软件和信息服务业与金融中介服务。”11月30日,新的实际控制人陈宝国当选为董事长。至此,万惠股份通过对天锐科技的定增,完成了万惠网络的置入。


有趣的是,2015年12月6日,中国证券网发布了一篇报道《反向收购天锐科技PPmoney成P2P新三板融资第一股》,万惠股份的董秘说道“经过半年多时间,我们通过天锐科技的定增,完成了PPmoney的置入。此次定增完成后,我们的持股比例接近100%,也就是反向收购、借壳上市。”12月11日,天锐科技发布就中国证券网的上述报道发布了澄清公告,公告中指出“天锐科技收购万惠投资的资产总额未达到股转公司发布的《重大资产重组管理办法》规定构成重大资产重组条件。万惠网络是通过现金认购天锐科技定向发行的部分新股取得天锐科技的控制权,之后寻求具有市场发展潜力的投资项目纳入公众公司,拓宽业务领域,提高经营效益,目前天锐科技原有业务正常经营,不属于“借壳上市”。


笔者认为,根据《收购资产暨关联交易公告》万惠投资截至2015年5月31 日审定的总资产9,355,061.26 元,负债总额28,617,466.09 元,净资产负19,262,404.83元。交易各方协商确定万惠投资100%股权的交易价格为100 万元。根据2014年天锐科技的年报,其资产总额为20,123,933.28元,净资产额为12,063,154.99元。依据《非上市公众公司重大资产重组管理办法》规定天锐科技收购万惠投资不构成重大资产重组。


因此,根据目前的规定,万惠网络并不符合借壳挂牌的条件,“类借壳”使P2P公司避免了股转系统准入审核。


五、笔者总结

P2P行业存在巨大的特殊性,因为P2P行业目前还存在一些模式风险和争议未能解决且这个行业没有明确的监管文件,处于灰色地带,稍有不慎就会成为非法集资。因此全国中小企业股份转让系统通过窗口指导的方式暂不接纳P2P行业的公司直接挂牌,因此短期内P2P公司直接挂牌登陆新三板可能性并不大,同时如果P2P公司登陆新三板构成借壳挂牌的话,则需要股权系统按照企业挂牌准入标准对其进行审查,但转股系统目前并不接纳P2P公司,最终审核还是没有办法通过的。因此P2P公司因轻资产往往不满足重大资产重组的要求,所以并不构成借壳挂牌。


这里笔者还想延伸论述下为什么一般认为借壳需要发生重大资产重组。2013年证监会出台的《关于在借壳上市审核中严格执行首次公开发行股票上市标准的通知》中提出“上市公司重大资产重组方案构成《重组办法》第十二条规定借壳上市的,上市公司购买的资产对应的经营实体应当是股份有限公司或者有限责任公司,且符合《首次公开发行股票并上市管理办法》(证监会令第32号)规定的发行条件”。而重组办法第十二条规定了构成重大资产重组的三种情形;同时2014年新修订的《上市公司重大资产重组管理办法》(以下简称“《重组办法》”)规定了借壳上市的条件。《重组办法》第十三条规定“自控制权发生变更之日起,上市公司向收购人及其关联人购买的资产总额,占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的”。因此借壳一般会满足重大资产重组,但重大资产重组则不一定是借壳。


综上所述,笔者认为仅仅依靠目前非上市公众公司的重大资产重组来判断“主营业务变更”的标准过于单一,使“类借壳”企业利用监管套利,不断涌入新三板市场。笔者认为可考虑增加购买、出售的资产在最近一个会计年度所产生的营业收入占挂牌公司同期经审计的合并财务会计报告营业收入的比例来衡量是否构成“重大资产重组”;同时未构成重大资产重组的也需要根据交易实质按照企业挂牌准入标准对其进行审查,从而使轻资产企业无法利用规则漏洞在无需构成重大资产重组的前提下行“借壳挂牌”之实,从源头上杜绝监管政策不明朗行业“暗度陈仓”挂牌新三板的潜在风险。



执笔:豆花

指导老师:K先生 时老师